白酒春节调研跟踪：动销回暖符合预期，高端稳健、大众消费表现亮眼

本文摘要

我们于 2 月 15 日开展江苏、安徽、四川、河南、山东等多区域春节旺季白酒产业调研，以下是调研反馈：

动销整体符合预期，品牌分化中头部企业开门红回款稳定性较强。我们认为，此前市场对于春节旺季持较悲观预期，情绪面对于库存压力、价格体系、终端需求均有较大担心，致板块估值有所压制。结合春节渠道调研反馈，相对于23年春节前置，整体消费周期更加平均延续，终端需求在节前7-15天及节中陆续体现，实际完成较前期悲观预期下更优。从动销反馈看，经销商信心保持乐观，头部酒企开门红目标基本完成，回款稳定性较强，其中部分品牌仍有亮眼表现。1）高端酒中品牌力为先，五粮液节前提价有效提振经销商及终端备货需求，团购及终端备货有所增强，多区域反馈普五销量有近双位数较强增长，回款进度普遍达 60-80%，有望提前奠定开门红业绩及全年目标，批价较节前有小幅提升。2）24年春运人流创历史新高，较疫情前 19 年仍有正增长，带动返乡自饮、聚饮宴席等场景需求回暖，强势区域酒延续增长势能，古井献礼古 5 古 8、今世缘四开、迎驾洞 6 等均反馈有较强表现。3）酱酒品牌持续分化，其中珍酒在河南等地动销优异，珍 15 单品流速及开瓶均表现良好，预计珍酒春节旺季经销商出货或达 30-40%同比增长，品牌势能提升充分。

分价格带表现看，高端稳健、大众消费表现亮眼，区域酒延续较优增长势能。从价格带表现来看，K型分化延续，高端酒及100-300元大众价位带自然动销势能充足，次高端受经济恢复进度相对承压。具体来看，1）高端酒以节前商务礼赠需求为主更加稳定，五粮液等加大春晚品牌投入，品牌力势能持续积累，在茅台、五粮液相继提价下新价格周期有望逐步形成，五粮液提价下终端库存备货有所增加，茅台及老窖均维持1月以下较低库存，高端酒整体预计近双位数增长。2）返乡消费带动100-300元大众价位带动销较强，整体预计双位数高增。在节前高端次高端销售基本定型下，区域酒春节终端需求回暖，宴席场景预计平稳。单品销售而看聚焦大众带，安徽地区反馈古井约整体维持 20%+增速，献礼古 5 古 8 强势，迎驾洞 6 亦动销优异，江苏地区洋河水晶梦表现较优，今世缘四开带动增长势能延续。

返乡人潮下品牌化、性价比成为消费者驱动力，多区域反馈略有分化，具体来看：

河南：春节期间的动销情况相对较好，高于2023年12月对2024年的预期。1）高端受益于礼赠需求旺盛，增长约10%，酱酒高端礼品消费和入门级商务聚饮需求稳定，但高端商务场景降频降级；2）次高端（400以上）整体略有下滑（浓香部分下降，青20增长超过10%，酱酒根据品牌有所分化，如珍酒、郎酒、习酒、茅系增长约10-20%）；3）中低端（150-300）表现较好，家庭宴请及朋友聚饮场景用量较大。

四川：礼赠和商务略超预期，个人消费略有下滑。礼赠板块保持稳定态势，高端白酒受益于礼赠表现稳健。商务端节前恢复较好，年会、聚会等有所回补。个人消费及访友较往年偏少，外出旅游人群增加，略低于预期，下沉至县、乡及三四线城市呈现分级趋势，中低端100-300价格带为主流。

山东：整体来看个人及企业的礼赠量均有下滑趋势，春季期间烟酒店备货及销量较中秋期间略有下滑，同比去年春节也有所下降。分价格带来看，中低端（150-300元）表现较好（剑南春、古井，老窖头曲，青20），次高端（400元+）下滑明显。

江苏：整体动销、库存和价格体系等节前节后差异不算太大。1）高端总体比较稳定，需求端也比较稳定；2）区域返乡+聚饮带动100-200元&300-500元两个价格带受益；3）中低端100-300主要以地产为主，省外为辅。除次高端相对受压制之外其余价格带表现及经销商信心均较好，宴席回补减少，更聚焦于大众带产品。

安徽：1）场景：单位团购和宴席高价格带占比少，返乡聚饮100-200元价格带增速强。2）品牌：品牌集中在古井，乡县献礼和古5占比高，城区献礼在萎缩古5古8为主，迎驾 、口子窖占比少一些。3）价格带：单位采购价格带以古8、古16比较集中，古20以上的产品以五粮液为主，返乡较旺有增长，春节期间低价产品偏多，古5左右价格带更强。

投资建议：我们认为，春节实际动销反馈整体符合预期，实际未有大幅下滑产生，多地经销商全年信心仍较乐观。在白酒逐步呈头部集中态势中，品牌力较强的企业将会脱颖而出，新价格新产业周期下，关注以下几条投资主线：

1)白酒香型竞争受益赛道快速发展或自身份额提升的优质企业，其中【山西汾酒】作为清香龙头将受益于大清香品类逐步起势而带来的市场份额不断提升，以及受益于未来酱酒市场稳步扩容下带来提升空间的【珍酒李渡】

2）精耕区域稳步扩展、伴随地区消费升级的企业，关注未来几年受益于甘肃地域低价格带提升的【金徽酒】

3）高端白酒业绩确定性高，在过往白酒修复周期中均率先修复，目前估值具有安全边际的【贵州茅台】【五粮液】【泸州老窖】

4）区域龙头受益于强劲品牌力或将表现亮眼，随政商务宴请及经济活动恢复，分化加剧中望受益的【古井贡酒】【迎驾贡酒】【今世缘】

风险提示：宏观经济恢复不及预期；渠道调研样本性偏差；行业库存消化速度不及预期等；居民消费力恢复不及预期等。

本文源自券商研报精选

首批合资品牌11月销量：广汽丰田依旧稳健，大众ID.3立大功

时间来到12月份初，按照惯例，造车新势力依旧是首批公布11月份销量的汽车品牌，紧随其后的比亚迪、吉利、奇瑞等传统车企，也带来了“同环比增长”的月销表现。与此同时，在一路上涨的捷报之余，极越、比亚迪、长安、深蓝等品牌又公布了最新的“限时优惠”政策，年底销量冲刺的枪声，已在不知不觉间打响。

显然，相较于头部自主品牌的如鱼得水，合资品牌的在华处境面临着不小的考验。一方面是国产燃油车的品质得以提升，较低的入手门槛叠加丰富的配置，获得不少年轻人的青睐；另一方面则是新能源赛道越扩越宽，即便是在20万级以上的中高端市场，仍有不少月销破万的国产车型。不难发现，在12月份的“价格战”中，目前除了一汽丰田推出“限时购置税补贴5000元”外，其它合资品牌多少有些“卷不动”。

不过，从另一方面来看，合资品牌的核心卖点本身就不是价格，如何依靠“品质力”取胜，成为立足燃油、布局新能源时代发展的关键。因此，即便整体行情不佳，但仍有三家合资品牌率先公布了11月份（部分）销量，至于其表现如何，看后便一目了然。

作为日系合资品牌的代表，广汽丰田在各细分市场上均有着稳定布局，尤其就凯美瑞、汉兰达、赛那来说，基本成为中高端家用市场绕不开的选项。而得益于阵容强大的产品家族，广汽丰田11月份卖出76880辆，基本释放出全部的销量潜力；而凯美瑞1-11月份累计销量破20万辆的成绩，也成为合资B级家轿市场的新标杆。

值得一提的是，在上个月的广州车展期间，广汽丰田迎来全新第9代凯美瑞的全球同步首发，迎合中国本土化的设计理念，实现了产品力的再度进阶；而正式上市的铂智4X，则在价格下探的同时，获得更强的市场竞争力。不难发现，广汽丰田开启的“合资2.0时代”，并没有将变革局限于产品，贴合国内用户喜好的设计理念，才能为品牌赋予更强的生命力。

相较于日系品牌，近两年韩系车在网络上并没有太大声量，但反馈到终端市场，还是有不少消费者用真金白银去选择。就拿11月份来说，北京现代销量为21598辆，环比增长15%；身为销量担当的伊兰特更是实现月销11775辆，在燃油家轿市场中占据一席之地。显然，从时尚、潮流的属性上看，北京现代仍是合资领域内最具热点的品牌之一。

关于今后的发展，同样是在今年的广州车展上，北京现代也带来了最新的家族阵容。首先是外观大改的第十一代索纳塔，在颜值层面饱受好评；同时融入硬派和科技风格的第五代胜达，也营造出更强的视觉冲击力。此外，采用全新内饰风格的改款途胜也有望于明年上市，预计整体家族实力均将再上一个台阶。

毋庸回避，对于整个合资阵营来说，新能源领域始终是一块短板，除了油混车型有“两田”背书外，在插混和纯电市场，基本都是“叫好不叫座”。相较而言，大众ID.3算是一个例外，其畅销原因虽离不开终端优惠的加持，但至少率先替合资品牌冲出一条道路。

在11月份，上汽大众ID.纯电家族累计销量达1.56万辆，创下历史新高；其中ID.3交付量达1.2万辆，成为当之无愧的“肱股之臣”。关于接下来的新能源之路该怎么走，上汽大众一方面推出2024款大众ID.3，在设计、配置层面夯实产品力，另一方面则将在明年引入全新纯电轿车ID.NEXT，有望加入到竞争最激烈的20万级纯电市场之中。

总的来说，当下合资品牌的发展现状，再也不会像原来那样“一帆风顺”，源自外部竞争、内部变革的挑战，将令其注意力从“关注盈利”转变为“如何健康地活下去”。不过，机遇与挑战始终是共存的，只有扛过了行业内的这轮洗牌，未来的发展之路才会走得更加顺利。

2023年增收未增利：大众在华业务负重前行

当地时间3月2日，大众汽车集团披露了2023年第四季度和全年业绩。

2023年，大众汽车集团在全球共交付汽车924万辆，同比增长11.8%；集团销售收入增长15%，达到3223亿欧元。

不过，虽然营收保持了较快的增长，但大众汽车集团的利润增速几乎可以忽略不计。未计入特殊项目的营业利润为226亿欧元，与上年的225亿欧元几乎持平；不包含特殊项目的营业利润率为7.0%，低于2022年的8.1%。

从各区域市场的情况来看，在大众汽车集团924万辆的销量构成中，欧洲市场同比增长20%，北美市场同比增长18%，欧美市场是增长的重要驱动力。

中国汽车市场交付量则小幅提升了1.6%，达到323.6万辆。在激烈的市场竞争下，大众在华仍取得了正向增长。但相比增势强劲的欧美市场，大众在中国市场的销量表现略显差距。与此同时，由于激烈的价格战，大众在中国市场的利润空间也受到了一定冲击。

不过，大众汽车集团仍然强调，将继续加大投资，其中特别提到了中国市场。

大众汽车集团表示，将继续重点投资于中国市场、新产品、电池业务以及纯电动汽车和燃油车型的平台。2024年，投资比例有望达到13.5%至14.5%的高值。通过更好地利用协同效应，大众汽车集团将能够将2025年至2029年五年计划中的初期投资控制在1700亿欧元以内。

战略重组关键一年

“2023年是大众汽车集团战略重组的重要一年。去年，我们继续落实‘十点行动计划’和绩效计划，整顿梳理工作已经完成。我们已经为大众汽车集团的战略重组指明了方向。2024年，我们可以在此基础上继续努力，为2025年起的加速发展阶段奠定坚实基础。”大众汽车集团首席执行官奥博穆表示。

在2022年7月出任大众汽车集团首席执行官之后，奥博穆提出“十点行动计划”，聚焦集团的品牌、平台、区域市场、架构、系统和技术等进行大刀阔斧的改革，旨在推动大众汽车集团的转型。

面向未来，大众汽车集团宣布了一项投资巨大的五年计划。

总体而言，集团计划在2023年至2027年向拥有最丰厚利润潜力的业务方向投资1800亿欧元，这包括推进集团的电池战略，扩大北美地区业务，强化在中国的数字化实力和产品竞争力，以及继续发展集团领先的产品组合。

其中，超过三分之二（68%）的资金将投入与数字化、电动化相关的未来领域。

2023年，大众汽车集团继续加快了电动化转型。全年纯电动汽车交付量增长35%，达到77.1万辆，纯电动汽车在集团交付量中的占比从2022年的6.9%提升到了8.3%。

需要指出的是，虽然大众汽车集团整体财务表现较为稳健，但营业利润率出现了一定幅度的下滑。

在汽车行业整体转型过程中，不得不加大投入的前提下，大众汽车集团想要按预期实现营业利润率的提升压力不容小觑。

大众汽车集团首席财务官兼首席运营官Arno Antlitz表示：“在转型阶段，我们将继续投资产品组合的电动化和数字化，同时保持我们在燃油车市场的竞争优势。”

展望2024年，大众汽车集团预计销售收入将同比增长5%。营业销售回报率预计将在7.0%至7.5%之间。

此外，大众汽车集团预计，2024年汽车业务部门的投资比例将在13.5%至14.5%之间。2024年，汽车业务的净现金流预计将在45亿至65亿欧元之间，其中包括用于未来投资以及电池业务并购的现金支出。这些业务将是驱动大众汽车集团转型的重要支柱。

不过，大众汽车集团方面也坦言，预计将面临包括经济形势、日益激烈的市场竞争、商品价格、能源和外汇市场的波动，以及更加严格的排放要求在内的一系列挑战。

加大在华投资

作为大众全球最大的单一汽车市场，大众在中国虽然面临着严峻的市场挑战，但仍然释放了将继续扩大在中国市场投资的信号。

根据大众“在中国，为中国”的策略，大众正在中国实行新一轮的本土化，以应对中国市场的变化，保持市场竞争力。

不过，大众对于中国市场的长期市场目标却偏于谨慎。

大众对于在中国市场的发展目标是“所有车企前三，跨国车企第一”。但事实上，在过去的40多年，大众汽车集团一直是中国市场的销量冠军。

由于燃油车市场持续收缩、新能源汽车市占率超出预期，大众的中国市场霸主地位的确正在遭遇冲击。

大众的油车在中国有着第一的市场位置，大众也有能力加快在新能源车的投入，从而在中国市场继续保持优势。

不过，需要指出的是，无论是产品、技术、价格，还是迭代速度，中国市场都在向越来越“卷”的方向发展。

2月29日，大众汽车与小鹏汽车宣布，双方已签署平台与软件联合开发技术合作协议。

2023年12月，大众汽车集团完成收购小鹏汽车已发行及在外流通股本总额的4.99%。据了解，此次签订的技术合作协议聚焦双方在合作初期共同开发的两款大众汽车品牌中型车，其中首款产品为SUV车型。通过这项合作，大众汽车品牌将迅速、有针对性地扩展现有产品组合，从而在快速增长的中国电动汽车市场更好地满足新的客户群体的需求。双方将充分发挥各自核心优势，共同推进研发。

大众方面表示，通过联合采购，以及在车辆设计和工程阶段应用创新技术，产品开发周期将缩短超过30%。位于合肥的大众汽车（中国）科技有限公司（VCTC）是这一合作的对接枢纽，以确保协同效应。

除了大众与小鹏汽车合作的B级车，大众此前还宣布，VCTC将会在中国开发一个专门针对中国市场的A级车平台（CMP），新平台衍生自大众汽车集团的MEB平台。

“我们正在将合肥发展成为集团‘在中国，为中国’战略的中心，并成为对接合资公司以及本土合作伙伴的重要接口，提高效率，加速开发，并优化成本结构。”大众中国CEO贝瑞德此前曾经表示。

当然，除了电动化之外，大众在中国市场更大的短板在于软件。

2月28日，大众中国宣布韩三楚将接任常青负责CARIAD中国的管理工作。自3月1日起，韩三楚担任CARIAD中国首席执行官，并加入大众汽车集团（中国）管理董事会，担任集团（中国）执行副总裁。常青则将按计划返回德国大众汽车集团总部。

与1990年就进入大众汽车集团的公司老兵常青不同，韩三楚此前曾经担任长安科技的首席技术官以及长安汽车的首席软件架构师，并未有过大众内部的履职经历。

虽然这一人事变动属于计划内的调整，但是在外界看来，在距离2022年CARIAD中国成立仅仅两年不到就出现重大人事变动，且打破了大众汽车集团传统的优先选择内部转岗模式而启用了从未有过大众工作经历的韩三楚，无疑是一个CARIAD软件交付能力、以及中国市场本土化始终无法取得突破的信号。

除了进一步推进与中国本土企业的合作之外，贝瑞德提出的在2030年前向中国市场推出30款电动车型也被视为颇具挑战性，尤其是在大众汽车集团旗下品牌的车机系统不占据优势的情况下。

加快在华业务布局、加强与本土企业的合作，是大众在中国市场的解题思路。但无论是在华新建技术公司，还是战略投资中国初创公司，在当下燃油车利润空间持续压缩的情况下，都是“负重前行”。在中国整体智能电动化转型提速的情况下，大众的“中国速度”或许仍需进一步提速。

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