瑞银拆解比亚迪海豹：成本比特斯拉低15%，比大众汽车低35%
成为全球新能源汽车销量冠军后，比亚迪成为各家车企和机构集中研究的对象。最近，日本某出版社对比亚迪海豹进行了拆解，而这款集成了比亚迪多种先进技术的车型也再次被瑞银证券研究部（以下简称“瑞银”）进行了拆解分析。
拆解报告显示，与同级别竞品相比，比亚迪海豹的整体成本比在上海超级工厂生产的特斯拉Model 3要低15%，比大众汽车在欧洲生产的相似规格车型成本低35%。
在过去的几年中，特斯拉通过引入一体化压铸技术、开发全新供应商、数字化管理、重构汽车生产流程等方式，大幅降低了电动汽车的生产成本，从而使相关产品的售价大幅下降。特斯拉也被认为是业界的“价格屠夫”和“成本杀手”。
与特斯拉通过颠覆性理念来重构汽车“研产供销”环节以降低成本不同，比亚迪以其高度垂直整合的供应链体系而著称。
公开信息显示，比亚迪拥有电池、芯片、模具、电机等多方面的自研和自产能力。2020年，比亚迪将上述供应链业务独立打包成弗迪系公司：弗迪动力（电机、混动系统）、弗迪电池、弗迪视觉（车灯等）、弗迪科技（汽车电子配件、底盘）和弗迪模具。
瑞银的拆解发现，比亚迪海豹大约75%的零部件由比亚迪自己生产，留给全球传统供应商的空间相对较少，其零部件的自制比率要高于特斯拉在美国和中国生产的以及大众在德国生产的车型。
高度的垂直整合也为高度集成化奠定了较好的基础，高集成化同样能够实现更低的成本。
拆解显示，海豹整车集成非常高，电池、电控等都高度集成化。以八合一的电控单元为例，高度集成化的电控单元可以节省约20%的成本，而传统低集成度的电驱则无法实现这一效果。
瑞银中国汽车行业研究主管巩旻表示：“零部件自己生产的话，有可能提升整体的利润率，但是并没有明显提升整体的投资回报率。”巩旻认为，垂直整合更大的优势体现在工程设计上，自研和自产能够实现更好的集成。
而大部分海外整车厂仍在采用供应商方案，这意味着相应的零部件需要更加独立，然后再由车企将独立的零部件整合在一起，但这将会涉及更多的工作和成本。巩旻认为，垂直整合、高度的集成化以及持续迭代的科技是比亚迪能够获得成本优势的重要原因。
瑞银认为，中国车企在技术、成本等多重优势下，向海外市场不断增加出口的趋势可能会继续，预计中国车企的全球市场份额将从目前的17%增加到33%。“中国汽车制造商目前在电动汽车领域与外国老牌公司相比享有系统性的成本优势，同时提供比特斯拉更广泛的产品阵容，覆盖更多细分市场。”瑞银在报告中表示。
比亚迪深度研究：成本优势凸显，渠道助力增长
（报告作者：财通证券分析师 邢重阳、李渤）
比亚迪成本优势深筑，渠道优势明显，助力销量持续增长。公司依托技术降成和完备的产业链，构筑成本优势。叠加公司渠道优势，助力销量持续增长。我们认为在新能源浪潮中，公司紧紧抓住行业趋势，实现市场份额提升，在行业变革中不断进化。
1 成本：纵向一体化降本保供，充分发挥规模优势1.1 弗迪系子公司助力降低成本，提升供给安全性
2020 年比亚迪成立弗迪系五家子公司，即弗迪科技、弗迪动力、弗迪电池、弗迪视觉、弗迪模具，业务横跨电池、照明和信号系统、汽车电子和底盘技术、动力总成及组件、模具研发制造等方向，产品覆盖电池、电机、电控、车身、底盘、传动等中游制造关键零部件，垂直一体化供应链为公司整车制造提供稳定供应，具备较为明显的成本控制优势，同时成为公司产品力向上的重要支撑。
1.1.1 弗迪动力：19 年积累，掌握动力总成核心技术
弗迪动力成立于 2019 年 12 月，前身为比亚迪第十四事业部和十七事业部，自 2003年起致力于汽车动力总成及新能源整体解决方案。公司产品覆盖全擎汽车动力平台产品和完备的零部件产品配套加工服务，业务包含乘用车、商用车、轨道交通、充电、高压线束及配套加工六大领域。公司产品累计搭载 200 余万新能源汽车，年产值超 200 亿元。
推出多款核心产品，掌握动力总成核心技术。公司骁云 1.5L 高效率发动机（热效率达 43.04%）、八合一驱动总成等产品均由弗迪动力研发和制造，弗迪动力 2016-2020 年连续五年荣获“中国心”新能源汽车动力系统，掌握动力总成核心技术。
背靠比亚迪，核心零部件搭载量市场份额领先。依托弗迪动力核心技术，受益于比亚迪整车持续放量，弗迪动力驱动电机、电机控制器等新能源车核心零部件大幅领先，2023 年 2 月弗迪动力驱动电机、电机控制器市场份额均超过 35%。随着合作客户的不断拓展，核心零部件分摊成本有望进一步释放成本控制能力。
表1.2022H1 主流电机企业配套情况
表2.2022H1 主流电控企业配套客户情况
表3.2022H1 主流三合一电驱动系统企业配套客户情况
1.1.2 弗迪科技：十大产品线，聚焦智能化和车身底盘控制
公司成立于 2003 年，2019 年更名为弗迪科技，总部位于深圳，拥有深圳、西安两大研发基地，底盘和电子两大研究院，自主研发实力国内领先，累计供货 800 余万车副。公司产品覆盖整车热管理、整车线束、智能座舱、被动安全、ADAS、制动系统、悬架和排气系统、转向系统、车身控制、车身附件等十大产品线，具备基础类、汽车电子类、底盘及车身附件类检测实验能力，聚焦智能化和车身底盘控制两大方向。
1.1.3 弗迪电池：刀片电池，打造安全、高效率核心
弗迪电池业务包括动力电池、储能电池、3C 电池，以刀片电池为核心，形成安全、高效率、长使用寿命的超强动力。1）安全：安全通过针刺实验，无明火、无烟，表面温度在 30 到 60℃。2）高效率：放电瞬间最大功率可达 363kW，33 分钟可从 10%充电到 80%。3）长使用寿命：充电循环寿命超 4500 次，寿命长达 8 年以上，实现 50 万到 100 万公里的使用。从电池 PACK、电池 BMS 装机量来看，2023 年 2 月弗迪电池市场份额分别达 37.5%、37.3%，居市场首位，电池技术全面布局，在公司整车销量高增长中受益。
1.1.4 其他子公司：弗迪精工、弗迪视觉产品品类丰富
弗迪精工前身比亚迪汽车模具中心由冲压模具北京工厂、冲压模具深圳工厂、冲压模具日本馆林模具公司、塑胶模具工厂、夹具工厂组成。模具中心现有 2000 余人，其中技术人员约占 30%，龙门加工中心 80 余台.从事冲压模具开发，塑胶模具开发及夹具开发，可为客户提供汽车钣金及内外饰工装模具、夹具开发的全流程服务，具备全年开发四个整车车身钣金及内外饰工装模具、夹具的能力。
弗迪视觉有限公司专注于车用照明及信号系统相关产品，特别是 LED——新一代半导体车用照明产品的研发与制造。 弗迪视觉拥有 15 年 LED 研发经验，拥有深圳、西安、衡阳三大车灯生产基地，现已开发 50 余款车型共计 600 余款车灯及后视镜，被誉为“中国灯厂”。
图11.弗迪精工主要产品
1.2 战略布局上游锂矿，控制核心零部件原材料成本
自 2010 年起，比亚迪就参股盐湖锂矿扎布耶盐湖布局盐湖提锂，随后与多家锂矿公司展开合作，战略布局国内多家锂矿。2022 年比亚迪进一步加强了在国内外的锂资源布局，若公司后期成功收购 6 座非洲锂矿矿山，战略布局上游锂矿有望为公司电池原材料提供稳定供应，也将为公司动力电池外供业务提供坚实基础。
1.3 整车放量有望充分发挥规模效应
随着整车销量稳步提升，2017-2022 公司期间费用率逐步下降。随着公司销量增长带来规模效应的提升，公司单车固定成本逐步降低，2022Q4 公司单车折旧摊销达1.03 万元，单车固定成本达 3.33 万元。单车净利自 2021 年由负转正，2022 年 Q4单车净利达 0.98 万元。在未来多款新车陆续发布背景下，规模优势有望带动成本进一步下行。
2 渠道：王朝海洋双渠道，助力获客触点增加海洋网主打年轻时尚，王朝网定位稳重成熟，差异定位有助于增加对年轻客群的获客触点。王朝网作为比亚迪传统新能源网络，秦唐宋元系列历久弥新，主打成熟稳重定位。海洋网前身为 e 系网，目前有混动车型的军舰系列，纯电车型的海洋系列，借鉴已有成功车型经验，主打年轻时尚的设计感。目前，公司渠道总数仍在扩张，有助于进一步增加获客触点。
公司经销商网络布局合理，与销量情况基本一致，有利于销量目标的实现。根据奥德斯咨询，2021 年比亚迪授权经销商网络达 980 家，其中，广东省授权经销商网络超 100 家，江苏、浙江、山东、四川、河南等五个省份经销商网络在 50-100家。从城市分布来看，经销商网络在一二线城市重点发力，一线城市经销商网络均在 20 家以上。从分省份经销商数量变动来看，广东、江苏省经销商净增加达 20家以上，浙江、山东、河南、湖南、湖北、广西等省份净增加 10-19 家。从经销商话语权来看，54%经销商门店由非集团投资人（在全国开设三家一下汽车经销商）持有，集团投资人中，绝大部分仅持有 1-2 家门店。
分省份渠道数量来看，广东地区渠道分布数量最多，经销商有219家，占比13.56%，其次是山东、浙江、河南等地区，占比分别达 8.67%、6.38%、5.39%。各省份分布情况与销量分布基本保持一致，渠道布局主要集中在经济发达和人口较多的省份。
分车型来看，以紧凑型车秦 plus、宋 plus，以及中型车唐新能源、中大型车汉新能源（含纯电和插混）四款车型为例对公司渠道进行研究。渠道数量方面，各省份中端车型的渠道数量略高于紧凑型车,四种车型在广东省的经销商最多，全部超过 100 家。
单店销售能力方面，四种车型在宁夏、海南、深圳、上海等地区的单店销售能力均较高，超过全国平均水平，其中宁夏和海南两省份的渠道数量较少，深圳和上海销售量较高。此外，紧凑型车型在各省份单店销售能力普遍高于中端车型，主要原因是前者在各省份的销量较高。从紧凑型车来看，宋 plus 单店销售能力大幅领先，除广西省外，全部高于秦 plus 车型，主要原因是宋 plus 在各省份渠道较少的基础上能够实现更高的销售量。从中端车型来看，汉新能源在海南、江苏、浙江、深圳等经济发达地区的单店销售能力绝对领先于唐新能源，其余城市相差不大，二者在全国渠道布局类似，主要原因是汉新能源在发达城市的销售量较高。
分城市级别来看，新一线城市的渠道数量占比最高，四款车型占比均在 30%以上，其次是三线城市，占比均超过 20%。分车型来看，四款车型在新一线城市的销量表现最好，2022 年，秦 plus、宋 plus、汉新能源、唐新能源销量分别达 7.34、9.52、3.19、6.63 万辆，相较于中端车型，紧凑型车在二三线城市的销量更高。
单店销售能力方面，四款车型在一线城市的单店销售能力更强，在较少的渠道数量基础上达到了更高的销量水平，在各城市级别，紧凑型车的单店销售能力均优于中端车型，尤其是一线与新一线城市，主要系紧凑型车单店销量的优势所致。
从紧凑型车来看，宋 plus 在一线与新一线城市的单店销售能力大幅领先于秦 plus，分别为 647、493 辆/家，在二三线城市小幅领先，单店销售与整体销量情况保持一致。从中端车型来看，汉新能源在各城市级别的单店销售能力均高于唐新能源，主要系前者销售量更高。此外，二者单店销售能力随城市级别的降低而减少，主要原因是发达城市销量相对更高，以及一级城市的经销商较少却实现高销量。
公司依托技术、供应链、成本、渠道优势，我们预计公司 2023-2025 年实现营业收入 6474.86/8848.70/10570.07 亿元 ， 归母净利润225.71/367.14/507.20 亿元。对应 PE 分别为 33.39/20.53/14.86 倍。
以上内容仅供学习交流，不构成投资建议。详情参阅原报告。
精选报告来源：文库-远瞻智库降价潮硝烟四起，瑞银拆解比亚迪海豹对比Model3零部件及成本
新能源汽车不停内卷之际，券商拆车步履不停。
为探究比亚迪（002594.SZ）海豹汽车零部件的国产化率以及成本管控情况，瑞银证券研究部9月5日对外发布海豹汽车拆解报告。
报告指出，海豹汽车的大约75%的零部件是比亚迪自产，零部件的自制比率要比特斯拉在美国生产、在中国生产或者大众在德国生产都更高，且海豹的整体成本低于上海生产的同级别Model3。
海豹是比亚迪的全球战略车，系产品出海的重要布局，预计2023年底引入日本市场。海豹此前也被日本相关研究团队通过拆解来调查正在进军全球市场的比亚迪的实力。
今年上半年，受国补退坡、特斯拉降价等影响，国产新能源汽车厂开启价格战，降价潮至今仍没有停止的势头。降价伤害了车企的利润表，中报整体情况来看，车企的利润率普遍不理想。在工信部提出的2023年新能源汽车销量增长30%的目标下，第四季度的销量无疑成为关键。
海豹的总体成本低于Model3
根据瑞银报告，海豹汽车中大约75%的零部件是比亚迪自产，留给全球传统供应商的空间是相对比较小的，大量依赖中国本土供应链。海外供应的主要包括高通的芯片，其余来自海外的零件不多。总体而言，海豹汽车零部件的自制比率要比特斯拉在美国生产、在中国生产或者大众在德国生产都更高。
海豹与特斯拉Model3都是中型后驱车，汽车的价格、大小、形态、规格等多方面相似，因此海豹被认为是亚迪谱系下最接近特斯拉Model3的一款产品。
瑞银团队将海豹与特斯拉Model3进行对比发现，海豹汽车具有成本竞争力，这一竞争力不仅是中国生产的要素成本，还有技术的含量、科技的含量，在集成度、在垂直整合上面产生的一些优势。总体来看，海豹汽车总体成本相比上海生产的同级别Model3要低15%左右，比大众汽车在欧洲生产的同级别车型成本低35%左右。
同时，瑞银中国汽车行业研究主管巩旻预计，到2030年，中国整车厂的全球市占率将从17%增长到33%，欧洲整车厂的市占率损失最大；到2030年，传统整车厂的全球市占率可能从81%下降到58%，其中结构性萎缩的燃油车板块受到的冲击更大。
比亚迪海豹汽车于2022年7月29日正式上市，首次搭载CTB电池车身一体化，定位纯电动中型轿跑车，售价20.98万元~28.68万元。根据比亚迪发布的2023年9月4日投资者关系活动记录表，海豹采用全球首创的高电压电驱升压充电方案，该技术实现了宽域恒功率充电，满足300V~750V电压范围充电桩大功率直流充电，可实现充电15分钟，行驶300km，大幅减少用户充电等待时间。
比亚迪汽车谱系中，秦、宋、汉、唐、海鸥、海豚以及元PLUS等车型上市后几乎都成为爆款。作为比亚迪海洋网的重磅车型，海豹上市后的销量备受期待，更重要的是，其销量突破程度与比亚迪全年销量增长关系密切。目前，海豹上市已满一年，根据公开数据显示，截至8月份，海豹销量达10.53万辆。
此外，8月份，比亚迪总销量274386辆；乘用车销量274086辆，同比增长57.5%；其中海洋网销量128682辆，王朝网销量133668辆，腾势汽车销量11515辆，乘用车出口25023辆。
国产车降价潮下，全年900万辆目标是否能达成
2023年是国补退坡的首年，价格战硝烟四起，内卷进入白热化阶段，受多方面因素影响下，上半年国内新能源汽车的需求不尽如人意，特斯拉多次降价后，国产十多个汽车品牌卷入降价潮，多数车企均在半年报中提到了价格战的影响。
从车市半年报来看，比亚迪销量一骑绝尘。财报显示，上半年比亚迪实现营收2601.24亿元，同比增加72.72%；实现归母净利润109.54亿元，同比增加204.68%，扣非后归母净利润96.95亿元，同比增长220.02%。报告期内，陆股通增持了比亚迪551.42万股，持股数量上升至8291.97万股，持股比例占流通股比重7.12%。截至9月6日收盘，比亚迪股价收报250.45元，涨0.57%，年内小幅下跌2.11%。
上半年，特斯拉中国零售294105辆，同比增长48.9%，排名第二；广汽埃安、上汽通用五菱、吉利汽车（00175.HK）、理想、长安汽车（000625.SZ）、长城汽车（601633.SH）等车企的销量亦排名居前。其中，广汽埃安、理想和长安的同比增速均超过100%。长城汽车、长安汽车、东风集团、广汽集团的扣非后归母净利润均大幅下滑。
需要指出的是，比亚迪、特斯拉和广汽埃安3家车企所占市场份额已经超过50%，说明市场份额逐步向头部企业集中，新能源汽车市场销量两极分化明显。
在价格战背景下，汽车行业上半年的盈利能力承压较大。据乘联会秘书长崔东树发布的数据，2023年1~7月的汽车行业收入为5.31万亿元，同比增长12%；成本为4.64万亿元，增长12%；利润2583亿元，同比增1%；汽车行业利润率为4.9%。比亚迪汽车业务的毛利率为20.67%，系唯一一家毛利率超过20%的车企。
中秋国庆就在眼前，车企第四季度的销量冲刺季对全年业绩表现重要性不言而喻。在本月初，工信部等七部门印发汽车行业稳增长工作方案（2023~2024年）指出：2023年力争实现新能源汽车销量900万辆左右，同比增长30%。
中信证券8月30日发布的研报分析称，新能源汽车行业在经历了政策、补贴驱动阶段后，市场驱动、稳定成长趋势已经明确，维持预计2023年全年销量实现900万辆，同比增长30%。随着原材俩价格下跌趋势企稳，产业链降本有望带动下游电动车成本下降利好动力电池及整车降本增效。
不过某新能源汽车资深人士却表达了不同观点，他认为，30%销量增长不是容易一项容易达成的目标。“国补退坡后，新能源汽车进入真正的市场化竞争，伴随中报披露完毕，哪些企业具备降价能力，哪些企业制造能力相对凸出，又有哪些企业的品牌力和制造力相对不足等基本明了。”上述新能源汽车资深人士对记者说：“有国补的情况下，各品牌多少受到了雨露均沾的好处。但今年各品牌销量分化显著，头部品牌的增长速度和品牌力在市场化竞争中脱颖而出，能力相对不足的车企或遭冷落。四季度是冲刺全年销量的关键期，尤其是‘金九银十’。”
